《适应性市场》读书笔记

《适应性市场》的作者罗闻全是 MIT 的终身教授，被公认为金融学家、金融工程学界领袖、对冲基金研究泰斗和生物金融学的创始人（百度百科）。他比较著名的事件就是提出了 AMH（适应性市场假说），用于替代 EMH（有效市场假说）。这本书就是他关于适应性市场假说的系统论述。全书读起来略有点吃力，一方面是因为里面涉及神经学、生理学的一些知识，另外一方面是罗教授行文逻辑并不是特别清晰，虽然语言可读性比较强，但是容易看了半天不知道他在说什么。

全文核心的意思就是，更加重视环境与参与者的互动性，用生态学的视角看待整个金融系统，用生物进化理论理解市场的演进，最后呼吁大家发挥自己的主观能动性，让市场随着环境不断进化，不要“无为而治”（有效市场假说）。

这本书的全文我都进行了复述和整理，把里面一些不太明确的逻辑都梳理出来了，下面就是全书的核心内容。如果以后想回顾这本书，看这篇文字就够了。

零 引言

本书以革命性眼光看待金融市场和人们的行为，提出“适应性市场假说”。

• 提出背景：有效市场假说解决不了有人能持续战胜市场的问题，也解释不了 2008 年金融危机的爆发；金融市场并未遵循经济规律来运行。
• 定义：描绘适应性变化对于个体决策行为与整个金融市场的多重作用；
• 特点：基于生物学定律而非物理学定律，将理性行为和“恐惧因子”共同纳入考虑范畴。

在适应性市场假说下，如何看待“有效市场假说”？

• 有效市场假说并没有错，只是不完整而已；
• 有效市场假说的适用范围：当投资者有机会去适应起所处的市场环境，且市场环境在足够长的一段时间内保持相对稳定。

在适应性市场假说下，如何看待市场上的非理性？

• 我们的生物特征还没来得及适应周围环境条件的变化；
• 生理上的“恐惧反射”带来的持续紧张情绪会削弱理性选择的能力。

在适应性市场假说下，如何看待金融衍生品？

• 有利有弊，关键看如何运用看这些强大的科学技术。

第 1 章 我们现在都成为理性人了吗

本章主要回顾了有效市场假说的发展历史。

有效市场假说由两个假说合成：

1. 市场参与者可以获得哪些信息？完全信息
2. 价格如何充分反映信息？理性预期

有效市场假说的影响：

• 构成了量化革命的理论基石之一：有效市场假说、最优资产组合理论（Markowitz）、资产定价模型（Sharp）、期权定价模型（Black & Scholes）；
• 指数基金的发展。

有效市场假说的实践：

• 预测市场的出现；
• 通过市场发现消费者偏好。

第 2 章 如果你如此聪明，为什么你不富有

本章从现象出发，认为一些事实显示，市场并不总是那么有效。具体到个人，人类认知上存在一些显著的心理偏差。

以下的一些心理偏差，在解释的时候并没有完全摘抄书中的内容，而是根据网上找到的一些内容进行了补充和解释。书中的一些解释说的并不清楚。

1、Ellsberg paradox：相比风险，人类更加厌恶不确定性

• 风险：可衡量或量化的随机事件；
• 不确定性：不能衡量或量化的随机事件。

一个罐中有 90 个球，已知其中有 30 个红球，其余的 60 个要么是黑球，要么是黄球。现从中随机抽取一个，并设计 4 个赌局如下：

实验调查结果发现多数人在 A、B 之间选择 A 而非 B；在 C、D 之间选择 D 而非 C。

数学表达式：

假设某人估计抽到红球、黄球和黑球的机会率分别是 R、Y 和 B，U()代表效用函数。

选择 A 而非 B：R×U(100)+(1-R)×U(0)＞ B×U(100)+(1-B)×U(0) 可简化为 R×[U(100)-U(0)]＞ B×[U(100)-U(0)] → R ＞ B

选择 D 而非 C：B×U(100)+Y×U(100)+R×U(0)＞ R×U(100)+Y×U(100)+B×U(0) 可简化为 B×[U(100)-U(0)]＞ R×[U(100)-U(0)] → B ＞ R

在风险和不确定情形下的决策有所不同。

2、损失厌恶：对损失的重视大于收益

当涉及损失时，大多数人愿意承担更大的风险来避免损失，即使这些风险没有得到更高的预期回报。

初级交易者学到的第一件事是“减少损失并取得你的收益”。面对损失，应当减少风险偏好的倾向；面对收益，应当减少风险厌恶的倾向。听起来简单，但很难执行。

3、概率匹配：倾向于根据事件发生的概率匹配他们的预测，而不是采取最优化策略

4、小数法则：小样本代表整体的倾向

人们倾向于将从大样本中得到的结论错误地移植到小样本中的倾向。比如人们知道掷硬币的概率是两面各 50% ，于是在连续掷出 5 个正面之后就倾向于判断下一次出现反面的几率较大。

5、代表性直觉：人们通常会根据“A 在多大程度上能够代表 B，或者 A 在多大程度上与 B 相似”来判断事件发生的可能性

随着情境中细节数量的增加，该情境发生的概率只会逐渐降低，但是它的代表性和由此带来的外显的可能性却上升。

琳达，31 岁，单身，坦率直言，性格开朗。所学专业是哲学。当她还是一个学生的时候，他就非常关注歧视和社会公正问题，同时参加了反对核武器的活动。请从下面选项中选出可能性更高的选项。

A. 琳达是一个银行出纳。
B. 琳达是一个银行出纳，同时是一个活跃的女权主义者。

超过 90%人（被试有 86 人）选择 B，尽管有可能你也是这样认为的，但是这样的答案违背了概率的基本原则：两个独立事件(琳达是银行出纳和琳达是女权主义者)同时发生的概率不可能高于单个事件发生的概率。

第 3 章 如果你那么富有，为什么却不聪明呢

本章从上述的人类行为向下追寻原因，探讨三种人类情绪（恐惧、痛苦、快乐和贪婪）的生物学解释（主要是大脑），这三种情绪跟金融行为最相关。作者希望通过对生理的研究，理解经济行为的背后逻辑。

在生理层面，与金融行为有关的主要是恐惧、痛苦、快乐和贪婪。恐惧在心理上使投资者麻痹；损失可能导致投资者精神上的痛苦而厌恶风险；而如果冒险活动带来了回报，正反馈循环会导致投资者做出更冒险的投资决策，变得成瘾和贪婪。研究也发现，好的交易员，拥有更加克制的情绪反应，包括抑制对交易结果的过分责备（或称赞）的能力。

1、恐惧

与恐惧相关的生理结构是杏仁核。生理上，杏仁核与脑干（所有肌肉的中央交换机）有直接的联结，导致恐惧反应的通道回避了较高级的脑功能，包括那些通常与理性相关的功能。但另一方面，没有杏仁核和恐惧感，人类就无法理性地判断风险，没有恐惧感是非常不理性的。

在金融领域，恐惧有两面性，既可以发挥正面作用，又可以使投资者做出完全错误的金融决策。恐惧感使得我们从内心夸大影响我们的风险程度，所以一个解决办法就是，不要在情绪波动时做出重要决定。

2、痛苦

与痛苦相关的生理结构是背侧前扣带皮质和脑岛，可以产生两种不同的痛苦，身体上的和情感上的。情感上的痛苦包括：被排斥、丧失所爱之人、尴尬、羞耻、嫉妒等。

3、快乐与贪婪

大脑并没有一个单一的快乐中枢，而是存在一个具有许多不同通道的“奖励系统”（目前已经发现 8 个），所有的奖励都是使用多巴胺作为化学信号，其中货币奖励会激活腹侧被盖区，将多巴胺释放到奖励系统和伏隔核中。

能够促使多巴胺释放的行为在足够多的重复后，就会变成习惯，这就是成瘾，表现为贪婪。

除了恐惧、痛苦、快乐和贪婪并不理性外，大脑的贴现模型也并不理性。人类实时形成的贴现率在短期内非常高，在长期内非常平坦，被称为双曲贴现（类似双曲线）。在短期中表现的更为冲动，长期才更理性，我们天生追求短期而忽视长期。总之，大脑的机制决定了并不能“理性地”处理回报或损失。

第 4 章 故事的力量

本章作者进一步展开论述理性、智力的生理学和神经学含义。就好像现在宏观经济学在不断强调微观基础一样，作者希望给有效市场理论也找到微观基础，只不过是在生理学和神经学意义上的微观基础。事实上，作者论证了，微观基础并不支持有效市场理论的相关结论，也进一步为他自己的适应性市场做了铺垫。

作者首先提出一个角度新颖的观点：情绪（第 3 章的恐惧、痛苦、快乐和贪婪）不是非理性，相反，情绪是理性不可或缺的一部分（在第 6 章中有阐述，结合进化理论）。

什么是情绪？情绪是动物（包括人类）从环境和过去中学习的提高效率的工具。从神经学角度来看，情绪有助于形成内部的奖惩制度，使大脑能够选择有利的行为。

如果情绪不是非理性，那么什么才是非理性呢？直观来看，极端情绪可以使理性思维短路，生理上则是杏仁核的强烈刺激抑制了前额皮质的活动。从神经学上看，人的行为取决于大脑不同组成部分之间的微妙平衡。非理性行为是指大脑不同组成部分之间出现不平衡，导致情绪感受失当（比如恐惧太少或贪心不足）出现的行为。理性与非理性与环境密切相关，当大脑遇到无法有效处理的环境时，就会出现非理性行为。

个体的生物学基础显示，现实的人与理性人假设差距很远，作者进一步认为，有效市场理论的“群体理性”在生物学基础上也很难实现。其中核心问题是，假设“个人具有了解另一个人的精神状态的能力（完全信息）”并不符合实际情况。人类确实拥有“镜像神经元”，即可以通过自己的经验（而不需要亲自实践）了解他人的行为。但是，实验表明，人类并不存在着无限镜像的能力，一般只在四级心智时是理性的，有效市场假说的理性在生物意义上非常有限。

如果人类不是理性的，那是什么样的呢？在生理结构上，与理性人最接近的结构是前额皮质。较大的前额皮质是人类独有的特征（相比其他哺乳动物），语言、数学推理、复杂的规划、自我控制、延迟满足感都源于前额皮质。同时，前额皮质使人类拥有创造复杂假想故事的能力和纯粹虚构的丰富想象力，这也导致人类行为数量的指数增长和可预测性下降（人类可以仅根据想象产生行为）。在生理上，右脑负责现实和事实，左脑负责解释怎么样和为什么。人类并不是“理性动物”，而是合理化动物，人们倾向于以动机来解释世界，用启发法而不是逻辑或数学来作出判断。构建故事的能力是“智力”的核心。

但是另一方面，前额皮质也有自己的生物学限制，比如：1）无法很好地从事多任务工作；2）无法提前规划，在多级心智方面存在问题；3）倾向于构建合理的故事，而不是承认无知；4）压力下表现更差；5）杏仁核主导的强烈情绪可以抑制前额皮质。

什么是智力？智力是构建好的故事（准确预测结果的故事）的能力，或者说，是准确描述显示的因果关系（格兰杰因果）的能力。这里有两个要点：1）其准确性非常依赖于情境；2）因和果的复杂性没有限制，导致人类思想的潜在多样性接近无穷。

在构建故事的能力上，有两个特点：

1. 如果预测是成功的和有用的，则倾向于继续我们的行为；否则停止我们的行为并修改预测；
2. 大脑会无意识地使用故事期望来引导行为，以使预测结果更有可能发生，比如“皮格马利翁效应”（孩童或学生在被赋予更高期望以后，他们会表现的更好的一种现象）。

第 5 章 进化革命

第五章是起到引子作用的一章，主要讲了进化理论，相对来讲跟全书的关联性不大。

进化是可以复制到下一代的种群特征的改变，种群不只局限于生物，还可以用来指代非生物（软件）、抽象概念（思维）。根据达尔文的自然选择理论，适应能力较强的个体具备的特征将在整个种群中变得更加普遍，导致种群作为一个整体更好地适应环境。

选择和试错是进化的核心因素。选择分为自然选择和人工选择，自然选择是一个被动消耗的过程，人工选择则具有某种目的。通过选择的力量，我们保留下最符合的结果，然后在大量并行的试错过程中运行更多试验，进化就发生了。

自然选择存在自身的脆弱性，想提高反脆弱性，物种的突变和多样性是非常重要的。更丰富的多样性意味着在不同环境下来存活的机会更大，而较大的群体规模是保证多样性的一种情形。

人类在进化的过程中，一个重要的变化就是大脑变大了，其中前额皮质增长尤为迅速。大脑进一步产生了思想，而思想本身也能够不断进化。思维的进化与其他进化的不同在于，大脑可以用思想模型来测试思想，如果发现它们是贫乏的，还可以重塑思想。思想的进化，以及伴随着的思维的发展速度，是将我们和其他物种区别开来，并允许我们得以主宰世界的核心。

第 6 章 适应性市场假说

理性预期和有效市场假说能够解释人类行为的一部分，但只能提供一种粗略估计，不够完整。需要一个更加完整的理论（行为金融学无法提供完整的替代方案），既能够解释有效市场假说的部分，又能够解释有效市场假说无法解释的部分，作者认为他的“适应性市场假说”能够做到这一点。

过去的经济学研究更多地使用物理学的研究方法，作者认为生物学比物理学更加适用于经济学，生物学与人类行为和有限理性更相关。

作者从西蒙（Herbert Alexander Simon）对人类决策过程的研究开始，他认为，每当一个人面对决策做出经济计算时，就会给个人产生一定的成本，我们向着最佳解决方案一路计算下去，直到边际额外收益等于边际计算所需成本，即“满足”。这个理论被称为“有限理性理论”。

有限理性理论的问题：该理论假设了个人已经知道最优解决方案，否则，无法知道进一步优化可能带来多少额外好处。但是这与事实有较大出入。

作者认为，人们并不知道应该何时停止寻找更优方案，而是通过反复试错来制定经验法则。决策产生反馈，反馈改变决策，人类通过学习来适应当前环境。学习是概念进化的一种形式，主要的形式是直觉法（经验法则），而且这种进化可以以思维的速度进化。反馈在这个过程中非常重要，这也是情绪在理性中扮演着至关重要角色的原因（第 4 章提出的观点）。环境和生活经历持续塑造人类的行为。

适应性市场假说的 5 个关键原则：

• 我们既不总是理性的，也不总是不理性的，但我们是生物实体，其特征和行为是由进化力量塑造的；
• 我们表现出行为偏差，且做出显然非最优的决定，但我们可以从过去的经验中学习，并根据负面反馈修改我们的直觉法；
• 我们有抽象思维，特别是前瞻性分析的能力；有基于过去经验对未来做出预测的能力；有对未来我们环境的改变做出准备的能力。这是以思维的速度的进化，它不同于生物进化，但与之相关；
• 金融市场动态由我们的互动驱动，在此过程中我们做出行动、学习并相互适应，同时也适应我们生活的社会、文化、政治、经济和自然环境；
• 生存是推动竞争、创新和适应的最终力量。

一些结论：

1、人类决策过程

根据经验和“尽可能的猜测”做出选择，并通过从结果中获得的反馈来学习。只要环境在一段时间内保持稳定，最终能够找到大致最优的解决方案。

2、如何理解“不理性”？

1）个人从环境中得不到反馈；2）个人从环境中得到不适当的反馈；3）环境不断变化。

这种行为不是不理性，而是“适应不良”。

3、如何理解概率匹配行为？

二元选择模型：假设某生物群有两种情境 A 和 B（发生的可能性为 75%、25%），两种生活方式 a 和 b，目标是最大程度提高后代存活数量。不同情境下存活率如下：

经济学意义上，生物应该选择 a，但是从进化的角度，完全选择 a 生活方式的生物随着 B 的出现完全灭绝了。经过模拟，随机选择两种生活方式，且使其概率与情境 A、B 发生概率相匹配的生物，最后获得了最多的后代存活数量。概率匹配行为恰恰是最优增长直觉法，而且不是有意识决定的结果。

这种概率匹配内生存在利他主义：在 75%选择 a，25%选择 b 的生物群中，选择 b 的生物并不是经济学上的利己主义者，而是通过“牺牲一个保全一群”来确保整个生物群的延续。

4、系统性风险与非理性

实验证明，在非极端对立（不是生存就是死亡）的情境中，概率匹配行为不是最优解。下面的情境经过模拟，最优增长直觉法是 50%选择 a，50%选择 b。

在某些环境下，生物群会做出“理性”的行为。在下面的情境中，最优增长直觉法是 100%选择 a，符合理性人假设。

将假设改变一下，考虑“微情境”，即生物群中每个个体遇到情境的情况相互独立（而不是所有个体同时遇到 A 或 B），在下面的情境下，增长最快的是 100%选择 a 的生物群，而不是概率匹配的生物群。

考虑和第一种情境的差异，可以发现：如果风险影响系统中的所有人（系统性风险），最优增长直觉法是概率匹配行为；如果个人面临的风险与其他人面临的风险无关（非系统性风险），最优增长直觉法是最优化行为。概率匹配是一种进化适应的方法，却不一定会增加我们在当前环境中的生存机会。理性行为在系统性风险出现时会变得“适应不良”。

5、以进化的视角看待企业的生存和发展（自己的思考）

所有的企业都想最大化利润，但是在给定的商业环境中，有些企业更有优势，有些企业就会亏损、淘汰。对于公司来说，一方面要做到最优化，另外一方面也要增强适应性（反脆弱性）。在分析公司的时候，除了分析当前的竞争优势和增长，也要考虑公司在系统性风险下的适应性问题。

第 7 章 金融的加拉帕戈斯群岛

本章简单介绍了金融环境中最能够体现适应性市场假说的一类组织，即对冲基金。

有效市场假说的悖论：投资者获得信息与价格发现是需要支付成本的，如果市场非常有效，那么金融市场的流动性将不复存在。

适应性市场假说对市场的解释：投资者使用一些信息和直觉做出决定，并通过调整直接来维持利润。在稳定的条件下，市场不断进化，价格趋近于反映所有信息。市场有效不一定是市场本身的结果，而是人类智慧应用于市场的产物。

对冲基金是金融生态系统中的重要指标物种。对冲基金行业的发展类似乎物种演变，包括多样性爆发、大规模灭绝、适应和创新。

技术是金融环境的关键组成部分，而金融业的技术装备竞争也是适应性市场假说的许多预测之一。

第 8 章 实践中的适应性市场

采用适应性市场假说，在实践上会有怎样的不同呢？在适应性市场假说下，很多投资原则给有效市场假说下的投资原则添加和扩展了适用范围。

作者认为，理解两种假说的关键在于有效市场假说的假设：

1. 资产回报的统计性质不会随时间或不同的市场环境而变化；
2. 回报与风险之间的统计关系是严格线性关系，并且随着时间的推移和市场环境的变化仍保持一致；
3. 可以使用历史数据准确地估计特定的参数值，他们定义了以上的统计关系；
4. 投资者是理性的，表现为所谓的理性经济人；
5. 市场是有效率的，连续地处于均衡状态。

虽然几乎没有经济学假设是真实的，但是要考虑与它们相关的近似误差在实际应用时是否足够小到可以忽略。作者认为，这个误差过去很小，但是近年来快速变大。

一、风险并不意味着回报

长期来看，风险和回报存在正相关，但是将这个时间跨度缩小到 5 年，统计数字却显示波动率与平均收益呈现负相关，长期平均值可以隐藏金融市场的许多重要特征。一个解释是，投资者恐慌带来的价格变动导致风险与报酬的正相关被破坏，但随着情绪反应消退，市场会恢复正常的风险与回报关系。想要长期获得风险对应的回报，首先要确保短期不会先杀死你。

二、进化视角下的被动投资

传统的观点认为，α 很罕见，通过构建一个纯 β 的被动投资组合，能够通过更低的成本获取合理而有吸引力的回报（预期回报与投资组合的 β 一致）。但是作者认为，以适应性市场假说的视角来看待被动投资更能够解释目前被动投资主动化的趋势。

指数基金初期是等权重的，随后在不断地试验中才过渡到市值加权，并不是原来的市场无效而后来的市场有效，指数基金行业的出现时由竞争、创新和自然选择驱动的进化过程。而这个进化还在进行，比如“智能贝塔”策略的出现。

为了理解“智能贝塔”，作者重新定义了“指数”，认为指数不应该仅仅指由市值加权的一系列固定的证券。作者认为凡是具备以下“两个功能”和“三个基本属性”的都应该被称为指数。

指数的两个功能：

• 信息层面，提供一个快速和简单的总体投资表现的衡量标准；
• 投资层面，提供主动管理者的业绩标准。

指数的三个基本属性：

• 透明：构成指数的应该是公开信息，并可以验证；
• 可投资：投资者能够投入大量资本实现指数呈现的回报；
• 系统性：指数构建要基于一定规则，不依赖于主观判定。

传统的市值加权指数在这里被称为“静态指数”，采用其他非市场权重（同时权重可以系统性的变化）的指数被称为“动态指数”，动态指数往往采用程序化的投资策略。

“智能贝塔”策略是用来描述“动态指数”的，它将策略分解为投资风格、权重及其他条件，并能够为大众重新调整。根据“智能贝塔”策略，投资者有可能会获得可持续的风险溢价，这与传统的有效市场假说冲突。核心的区别在于适应性市场假说关注动态的环境变化，比如金融环境变化以及投资者变化。但是另一方面，随着时间推移，竞争使 α 要么消失，要么变成 β。搜索 α 是一个持续动态的过程，而不是静态的。但是，传统有效市场假说认为 α 和 β 是分离和永恒的，由此带来一个后果——被动策略不管理风险。事实上，有一种“智能贝塔”策略，通过限制波动率指数的阈值，能够获得更好的结果。

三、你可以打败市场吗？

一方面，对于某些人来说，可以打败市场，但是他们也需要不断适应，这种适应过程（竞争、创新、探索、开发、灭绝）使市场有效。适应性市场假说认为市场效率不是一个常数，而是一个连续变量。市场效率取决于两种市场参与者（前额皮质投资与直觉投资）的比例。应该测量市场有效的程度，而不是做简单的判断。市场有效的程度与投资者适应市场环境的程度有关。

另一方面，投资者极度适应的市场环境也并不意味着高度有效，因为投资者大多已经非常适应环境，行动的一致性较强，交易拥挤。偶然的事件可能导致投资者出现流动性螺旋（通过市场流动性和融资流动性的相互作用而形成，可以把小的流动性冲击放大到整个金融系统，从而造成系统性的流动性危机），导致市场无效。

第 9-11 章 适应性市场理论的应用

第 9 章到第 11 章，作者利用适应性市场假说来分析 2008 年金融危机的发生原因和解决方法。与有效市场假说不同，适应性市场假说将金融体系看做一个生态系统，以生态学家的视角看待整个金融体系。作者认为，传统的金融学理论只告诉了我们，人们在理想环境中如何表现，但是却缺乏像生态学家一样的观察研究。

如何研究一个生态系统？

• 首先，确定系统中最重要的能量和营养，并研究其在系统中的流动；
• 其次，探索最坏的情况，开发预测和预防的方法；
• 最后了解生态系统中关键物种的具体行为，对关键行为进行精确建模。

第 9 章主要讲适应性市场假说如何解释金融危机的起源和性质，金融危机源于复杂性和紧密耦合的形成。

在金融危机发生前，我们可以观察到环境已经发生了变化，金融创新使无关资产间发生了新的联系。复杂性和紧密耦合（一个环节出错，整个系统崩溃）往往会导致灾难的形成。紧密耦合则是在高度竞争的金融环境中，企业不断适应环境，追求效率和利润的结果。

另一方面，由于已经充分的适应旧环境，长期没有事故发生导致人们低估了真正的风险，当风险发生时，才会造成巨大的影响。

这个系统中最重要的一个环节就是流动性，金融危机中往往会出现市场流动性的迅速消失。

第 10 章重点关注的是金融生态系统中不同“物种”的行为，尤其是不良行为，作者着重研究了不良行为是如何产生并传播的，其中关键要素是对信任的依赖、文化与环境、技术发展与知识专制。

不良行为的产生，源于经济上“理性”与道德上“公平”的冲突。从道德神经科学角度来看，不公平会同时触发前脑岛和背外侧前额皮质，前者从第三章我们知道这与痛苦和厌恶有关，后者则是理性的来源，也就是说，“公平”同时激活情绪和理性。在遇到道德困境（“电车困境”）时，情绪会凌驾于理性，这个判断的标准就是 “我伤害了你”（我的行为直接导致某个个体的身体伤害）。 在金融环境中，当危机出现时，理性（自私）的行为会是我们觉得“不道德”。为了控制这种情绪，人们通过进化创造出了一个新的控制机制——信任。但同时，对信任的依赖又会带来系统性风险的发生。

不良行为的产生和传播，与文化和环境也有非常大的关系。特定的环境会塑造一种文化，文化反过来又塑造了一种环境。

技术发展则是不良行为产生和传播的催化剂。同时技术又增加了整个金融系统的复杂性，导致我们很难描述整个金融系统，更不要提理解并管理，这就意味着我们需要学习更多知识。但当知识的壁垒足够高，同时又必不可少的时候，会导致知识专制，权威人士可以利用这些知识对外行进行控制。

第 11 章主要提出解决办法，将生态学应用于金融监管，提出“适应性监管”。

作者认为，想要处理好金融危机，需要建立提前感知机制和制度记忆，做好预防工作，了解不良行为为何出现，以及如何改变环境来减少或消除不良行为。

• 建立宏观监控机制，量化系统性风险。比如构建金融机构之间的网络图，建立危机传染模型；
• 建立“疼痛”反馈机制，建立与公众的沟通、信息搜集和分析的独立机构；
• 利用技术化解监管与隐私问题。利用“安全多方计算”，在保护个人隐私的前提下度量整体风险；
• 进行行为风险管理，通过改变环境改变文化，比如采用“SIMON”（选择、确定、度量、优化、注意）管理流程，或者采用量化的行为风险模型（风险偏好与奖励、潜在损失、职业生涯风险、竞争压力、同僚压力、自我形象、监管环境等的关系）。

第 12 章 大胆冲入无人区

这一章完全是作者自己美好的畅想，比如利用动态指数设计针对每个人的投资组合，并自行管理；利用金融工程技术解决一些社会问题（创新药研发、扶贫等）。

作者全书通过建立一个与有效市场假说不同的理论，希望告诉我们，市场并不是天生完美的，我们面对市场的时候也不应该撒手不管。我们可以改善市场甚至金融系统，同时需要不断适应变化的环境，不断在市场里进化，最终为全社会的发展贡献力量。